依賴大股東資產(chǎn)注入的國(guó)企應(yīng)否股權(quán)激勵(lì)？行權(quán)期至，是否該限制資產(chǎn)重組？

    “中石油的中高管最近可以發(fā)筆小財(cái)呢。”中國(guó)石油天然氣集團(tuán)公司（下稱中石油，CNPC）的內(nèi)部員工最近議論紛紛，核心是一筆行將到期的期權(quán)。

    這筆8000萬(wàn)份的管理層激勵(lì)期權(quán)，由中石油旗下境外上市公司昆侖能源授出，明年初即將到期。為及時(shí)行權(quán)，受激勵(lì)的管理層正尋求投行進(jìn)行財(cái)務(wù)融資，或進(jìn)行二級(jí)市場(chǎng)減持等，以獲取行權(quán)所需資金。

    投資者擔(dān)心這將導(dǎo)致昆侖能源股價(jià)波動(dòng)，使其利益受損。更多的市場(chǎng)質(zhì)疑指向股權(quán)激勵(lì)的必要性。公開(kāi)資料顯示，受激勵(lì)者同時(shí)任職于母公司和昆侖能源，而后者的主要業(yè)務(wù)基本依賴母公司壟斷性資產(chǎn)的注入 。

    在管理層可行權(quán)日接近時(shí)，已公布近一年的有關(guān)中石油北京天然氣管道有限公司股權(quán)資產(chǎn)注入交易，據(jù)稱有望今年年底獲批。這將令昆侖能源作為中石油天然氣管道資產(chǎn)平臺(tái)的定位“有名有實(shí)”，一旦落實(shí)亦為抬升股價(jià)的基石。

    但這筆以底價(jià)奪標(biāo)的交易與多年的期權(quán)安排“巧遇”，加劇了市場(chǎng)對(duì)國(guó)有控股海外公司股權(quán)激勵(lì)模式的質(zhì)疑。

    行權(quán)需三億

    昆侖能源的股權(quán)激勵(lì)一直被投資人所關(guān)注。截至今年上半年，昆侖能源授出及尚未行使的期權(quán)股份數(shù)為1.576億股，占公司發(fā)行股本的3.18%。而一批2007年1月8日授出的8000萬(wàn)份管理層激勵(lì)期權(quán)，將于2012年1月7日到期。該批期權(quán)的行使價(jià)為4.186港元，如果全部行權(quán)，資金需求約為3.35億港元。

    在該批8000萬(wàn)份期權(quán)中，公司主席李華林擁有2500萬(wàn)份；執(zhí)行董事張博聞?chuàng)碛?000萬(wàn)份；執(zhí)行董事兼高級(jí)副總裁成城擁有1000萬(wàn)份；雇員總共擁有2500萬(wàn)份，具體持有情況不得而知。

    以11月23日昆侖能源在香港收盤(pán)價(jià)10.30元計(jì)算，股價(jià)較行權(quán)價(jià)高出146%。若此時(shí)全部行權(quán)，李華林獲利約1.53億港元，張博聞獲利約1.22億港元。

    昆侖能源的年報(bào)顯示，現(xiàn)年49歲的李華林，1983年加盟中石油，于2001年出任昆侖能源執(zhí)行副主席兼董事總經(jīng)理，2005年成為行政總裁。

    2007年1月，也即上述期權(quán)授出之時(shí)，李氏被重新委派為昆侖能源主席。同年11月，李氏又出任中國(guó)石油天然氣股份有限公司（下稱中國(guó)石油，00857.HK）副總裁，并于2009年出任公司秘書(shū)及授權(quán)代表。

    同樣在2007年1月，張博聞加入昆侖能源，擔(dān)任公司執(zhí)行董事。張氏早年曾供職于中石油的附屬公司中國(guó)石油天然氣勘探開(kāi)發(fā)公司，加入昆侖能源前，任CNPC America Limited的執(zhí)行副總裁。

    執(zhí)行董事成城則于2004年出任昆侖能源執(zhí)行董事，此前曾在包括出任加拿大的CNPC International（Canada） Limited副總經(jīng)理三年。

    不過(guò)，若上述人士全部行使期權(quán)，據(jù)行權(quán)價(jià)計(jì)算，李華林需資金數(shù)量約為1.05億港元，張博聞需資金約為8372萬(wàn)港元，成城則需資金約4186萬(wàn)港元。

    根據(jù)昆侖能源的2010年年報(bào)信息，李華林在2010年酬金總計(jì)1228.7萬(wàn)港元，這其中薪金及其他福利為350萬(wàn)港元，購(gòu)股權(quán)福利開(kāi)支為878.7萬(wàn)港元。其2009年的酬金總計(jì)為728.5萬(wàn)港元。

    因此，對(duì)于巨量的行權(quán)資金，管理層可能需要通過(guò)財(cái)務(wù)融資或減持股票來(lái)滿足。根據(jù)港交所資料顯示，截至2011年3月18日，李華林持有昆侖能源5180萬(wàn)股，占已發(fā)行股本1.05%；張博聞持有2960萬(wàn)股，占0.6%。

    兩名香港資本市場(chǎng)人士告訴財(cái)新《新世紀(jì)》，管理層正在尋求投行協(xié)助，可能作配售老股及過(guò)橋貸款的計(jì)劃。一家中資券商的投行人士也坦言，正謀求獲得這筆生意。

    資產(chǎn)注入概念

    中石油目前共持有昆侖能源約56.8%的權(quán)益，昆侖能源主要從事的業(yè)務(wù)包括中石油在海外的部分油氣勘探與生產(chǎn)，液化天然氣碼頭營(yíng)運(yùn)和天然氣管道運(yùn)輸業(yè)務(wù)，而后者則被當(dāng)成公司未來(lái)增長(zhǎng)的重要引擎。但是，在股權(quán)激勵(lì)不斷的情形下，截至2011年6月30日，該項(xiàng)業(yè)務(wù)尚未開(kāi)始運(yùn)作。

    這項(xiàng)業(yè)務(wù)很大程度上依賴2010年公布的一項(xiàng)資產(chǎn)注入。2010年12月，昆侖能源與中國(guó)石油簽訂收購(gòu)協(xié)議，收購(gòu)北京天然氣管道有限公司60%的股權(quán)。北京天然氣管道有限公司主要擁有和經(jīng)營(yíng)陜西-北京管道運(yùn)輸，向北京、天津、河北、山東、山西及陜西輸送天然氣。已經(jīng)運(yùn)營(yíng)的陜京一線和二線總年產(chǎn)能200億立方米；陜京三線管道設(shè)計(jì)年產(chǎn)能150 億立方米，一期工程已在2010年底投入營(yíng)運(yùn)。

    昆侖能源的管理層一直對(duì)外宣稱，母公司中石油擁有大量天然氣管道資產(chǎn)，將昆侖能源定位為整合天然氣相關(guān)中下游資產(chǎn)的平臺(tái)，釋放價(jià)值，做大做強(qiáng)。而上市公司中國(guó)石油也曾對(duì)投資者和分析師承諾，集團(tuán)的天然氣中下游相關(guān)資產(chǎn)將逐步注入到昆侖能源。自從2008年年底，昆侖能源通過(guò)一系列母公司資產(chǎn)注入方式，開(kāi)始組建和發(fā)展“天然氣業(yè)務(wù)的資產(chǎn)包”，這包括2010年以22億元收購(gòu)母公司旗下大連液化天然氣公司75%權(quán)益等等。

    因此，相關(guān)的資產(chǎn)注入一直是昆侖能源的主要投資吸引點(diǎn)，或者說(shuō)是投資者對(duì)于昆侖能源的偏好所在。“每次見(jiàn)昆侖能源或者中石油的高管，他們總是強(qiáng)調(diào)母公司對(duì)昆侖的支持和未來(lái)的資產(chǎn)注入的預(yù)期。”一名境外投資者說(shuō)。2010年，昆侖能源正是以188.7億元的底價(jià)，成功競(jìng)投母公司上述股權(quán)。

    不過(guò)，上述收購(gòu)目前仍在中國(guó)商務(wù)部的審批之中，遲遲未能落定。而這種資產(chǎn)注入的簡(jiǎn)單模式，也引發(fā)投資者質(zhì)疑，“對(duì)于這種壟斷行業(yè)，不知道發(fā)這么多期權(quán)激勵(lì)做什么？”

    制度套利？

    事實(shí)上，國(guó)家對(duì)于境外上市公司管理層股權(quán)激勵(lì)辦法早在2006年已經(jīng)出臺(tái)。當(dāng)年1月，國(guó)家國(guó)資委出臺(tái)《國(guó)有控股上市公司（境外）股權(quán)激勵(lì)試行辦法》（下稱《辦法》），并規(guī)定自當(dāng)年3月1日起施行。

    《辦法》要求激勵(lì)與約束相結(jié)合，規(guī)定期權(quán)（或股票增值權(quán)，下同）授予不得超過(guò)公司股本總額的10％，要求股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃原則上每?jī)赡晔谟枰淮危�授予后兩年�?nèi)不得行權(quán)；授予對(duì)象為公司高管人員和核心技術(shù)骨干，預(yù)期股權(quán)激勵(lì)收益水平原則上應(yīng)控制在其薪酬總水平的40％以內(nèi)。

    2007年10月，國(guó)資委再度下發(fā)《關(guān)于嚴(yán)格規(guī)范國(guó)有控股上市公司（境外）實(shí)施股權(quán)激勵(lì)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，此后陸續(xù)出臺(tái)一些修補(bǔ)政策，包括要求期權(quán)行權(quán)須報(bào)國(guó)務(wù)院。國(guó)資委分配局一位副局長(zhǎng)在接受財(cái)新《新世紀(jì)》記者采訪時(shí)指出，目前正在制定關(guān)于行權(quán)的指引。

    而從昆侖能源的公開(kāi)報(bào)告中可見(jiàn)，自2007年至2011年期間，公司每年均有對(duì)管理層的期權(quán)授出，不過(guò)每次授出的數(shù)量，在2007年的8000萬(wàn)份之后，便大幅減少。如2007年，李華林獲授2500萬(wàn)份，到了2008年以及之后，則是每年320萬(wàn)份。

    2007年期權(quán)的行權(quán)期限在2007年4月至2012年1月，按授予后兩年內(nèi)不得行權(quán)的規(guī)定，則管理層行權(quán)時(shí)點(diǎn)上，與昆侖能源的資產(chǎn)注入頗為“匹配”。

    券商CIMB在11月的報(bào)告指出，根據(jù)中石油和昆侖能源的管理層預(yù)測(cè)，陜京線的收購(gòu)預(yù)計(jì)將于今年年底前獲批，這無(wú)疑將提升昆侖能源的每股盈利。

    在A股市場(chǎng)上，證監(jiān)會(huì)要求在股權(quán)激勵(lì)授予時(shí)點(diǎn)后一定階段之內(nèi)，不允許有重大資產(chǎn)重組。上海榮正投資咨詢公司首席合伙人鄭培敏評(píng)價(jià)說(shuō)，對(duì)于快到行權(quán)期的國(guó)有企業(yè)，大股東對(duì)其注入資產(chǎn)，這一塊無(wú)論是證監(jiān)會(huì)還是國(guó)資委，都沒(méi)有制度要求，是空白。

    “現(xiàn)在應(yīng)該是第一波國(guó)企大股東接近行權(quán)期。如果在行權(quán)期到期之前，上市公司大股東注入資產(chǎn)，事實(shí)上我們只能在道德上批判它，而在法律上是完全合法的。”鄭培敏說(shuō)。
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